Cục Thuế vừa có văn bản yêu cầu rà soát 302 doanh nghiệp có doanh thu trên 1.000 tỷ đồng nhưng lãi mỏng hoặc lỗ liên tiếp để lên kế hoạch kiểm tra chuyên đề trong năm nay
Đại diện Cục Thuế cho biết việc doanh nghiệp ghi nhận thua lỗ hoặc lãi mỏng có thể xuất phát từ nhiều nguyên nhân. Quá trình quản lý, cơ quan thuế đã phát hiện một số trường hợp báo lỗ nhiều năm nhưng vẫn tiếp tục mở rộng quy mô hoạt động, tăng đầu tư.
Chuỗi bài viết của VietTimes sẽ lý giải nguyên nhân vì sao nhiều doanh nghiệp bị Cục Thuế điểm tên. Sau trường hợp Công ty TNHH Hưng Thắng Lợi Gia Lai - một công ty con của CTCP Hoàng Anh Gia Lai, bài viết sau đây đề cập bức tranh tài chính của kỳ lân công nghệ VNG.
Kỳ lân công nghệ sở hữu Zalo, ZaloPay, ZingMP3
CTCP Tập đoàn VNG (giao dịch cổ phiếu trên thị trường UPCoM với mã chứng khoán VNZ) là doanh nghiệp không quá xa lạ trên thị trường công nghệ.
Thị giá của VNZ ở mức 316.900 đồng/cp chốt phiên 15/4, nằm trong top những cổ phiếu đắt đỏ nhất cả 3 sàn chứng khoán. Thậm chí hồi tháng 2/2023, VNG đạt thị giá tới gần 1,36 triệu đồng/cp, thiết lập mức cao nhất mọi thời đại trong lịch sử chứng khoán Việt Nam.
VNG từng được xướng tên là “kỳ lân công nghệ" đầu tiên của Việt Nam, khi được định giá 1 tỷ USD vào năm 2014. Tập đoàn này kiếm tiền chủ yếu thông qua việc phát hành các trò chơi trực tuyến với các tựa game như Võ Lâm Truyền Kỳ, Liên Minh Huyền Thoại,…
Ngoài ra, VNG đang sở hữu Zalo – ứng dụng đạt hơn 79 triệu người dùng, với hơn 2 tỷ tin nhắn gửi đi mỗi ngày. Đến nay, Zalo đã vươn lên trở thành ứng dụng nhắn tin được sử dụng phổ biến nhất Việt Nam, vượt xa các “ông lớn” ngoại quốc như Facebook, Viber hay Telegram, theo báo cáo từ Decision Lab.
Bên cạnh đó VNG còn sở hữu các ứng dụng như ZaloPay, Zing MP3. Ngoài ra, tập đoàn cũng từng rót vốn vào sàn thương mại điện tử Tiki.
Lý do 4 năm thua lỗ liên tiếp
CTCP VNG tiền thân là công ty VinaGame - được thành lập từ năm 2004 với vốn điều lệ ban đầu 15 tỷ đồng. Những cổ đông sáng lập ban đầu là những thanh niên trẻ, nhiệt huyết, tiên phong mở đường cho kỷ nguyên game nhập vai tại Việt Nam. Ông Lê Hồng Minh là Founder kiêm CEO của VNG.
Một nhân vật rất quan trọng khác là ông Vương Quang Khải - người được xem là "cánh tay phải" đắc lực của ông Minh, đồng thời là công thần đứng sau sự thành công của Zalo, Zing MP3.
Báo cáo tài chính hợp nhất năm 2025 của VNG cho thấy sự đối lập giữa tăng trưởng doanh thu ở các mảng cốt lõi và áp lực thâm hụt từ mảng công nghệ tài chính. Hoạt động kinh doanh chính đã tạo ra lợi nhuận dương nhưng VNG vẫn chưa thể thoát khỏi trạng thái lỗ ròng sau thuế đang duy trì năm thứ 4 liên tiếp.
Năm 2025, tổng doanh thu thuần của VNG đạt gần 10.900 tỷ đồng, ghi nhận mức tăng gần 18% so với năm 2024. Đi kèm với sự gia tăng về quy mô doanh thu, tập đoàn duy trì biên lợi nhuận gộp ở mức 36,7%, tương đương lợi nhuận gộp đạt hơn 4.000 tỷ đồng.
Dù vậy, tập đoàn vẫn khép lại cả năm 2025 với mức lỗ sau thuế của cổ đông công ty mẹ (lỗ ròng) 263 tỷ đồng – đánh dấu năm thứ 4 liên tiếp thua lỗ. Tuy vậy, mức lỗ này đã “nhẹ nhàng” hơn so với con số âm 2.100 tỷ của năm 2023 và âm hơn 1.000 tỷ của năm 2024.
Trong 4 năm qua, VNG đã hạch toán thua lỗ vượt mức 4.500 tỷ đồng.
Nếu phân tích sâu vào từng hoạt động kinh doanh, có thể chỉ ra được đâu là nhân tố kéo lùi kết quả của tập đoàn này.
Trong cơ cấu doanh thu, mảng trò chơi trực tuyến (VNG Games) đóng vai trò chính. Bộ phận này mang về hơn 7.000 tỷ đồng trong năm 2025, chiếm gần 65% tổng doanh thu và tạo ra 939 tỷ đồng lợi nhuận trước thuế.
Kết quả kinh doanh của mảng truyền thông đa phương tiện (ứng dụng Zalo) cũng được ghi nhận dương. Doanh thu thuần năm vừa qua của Zalo trên 1.700 tỷ đồng và có lãi nhuận trước thuế 118 tỷ đồng.
Tương tự, mảng dịch vụ chuyển đổi số (VNG Digital Business) cũng đạt kết quả dương với 774 tỷ đồng doanh thu và 131 tỷ đồng lãi trước thuế.
Ở chiều ngược lại, dịch vụ công nghệ tài chính (Fintech), bao gồm ZaloPay - do Công ty Zion (VNG sở hữu 99,999%) vận hành - tiếp tục là bộ phận chịu lỗ lớn nhất.
Năm 2025, doanh thu mảng Fintech đạt 1.111 tỷ đồng, tăng so với mức 754 tỷ đồng của năm 2024. Song mảng này lại ghi nhận mức lỗ trước thuế 489 tỷ đồng, cùng kỳ lỗ 580 tỷ.
Bên cạnh đó, mảng dịch vụ đầu tư dài hạn khác cũng ghi nhận thua lỗ mức 140 tỷ đồng, dù mang về 237 tỷ đồng doanh thu.
Như vậy mảng Fintech (chủ yếu là ZaloPay) và dịch vụ đầu tư dài hạn là 2 mảng chính khiến cho VNG thua lỗ.
ZaloPay "đốt" hàng nghìn tỷ đồng như thế nào?
Theo báo cáo tài chính riêng lẻ đã qua kiểm toán, VNG đang rót gần 7.300 tỷ đồng đầu tư vào công ty con. Trong đó khoản đầu tư vào Zion là lớn nhất với gần 6.000 tỷ đồng, chiếm khoảng 83% tổng đầu tư. Tuy nhiên, những khoản đầu tư trên chưa thực sự “mang tiền về cho mẹ” khi VNG đang phải trích lập dự phòng gần 5.600 tỷ đồng.
Zion là đơn vị phát triển và vận hành ZaloPay, nền tảng ví điện tử và hệ thống thanh toán trực tuyến, được Ngân hàng Nhà nước cấp phép hoạt động trong lĩnh vực trung gian thanh toán.
ZaloPay ra mắt tháng 12/2016. Được VNG liên tiếp rót tiền, song Zion vẫn chưa thể đem lại lợi nhuận cho công ty mẹ. Ngược lại, chủ sở hữu ZaloPay liên tiếp thua lỗ.
Tính đến cuối năm 2025, Zion có các khoản lỗ thuế lũy kế chưa chuyển hết từ giai đoạn 2021-2025 lên tới hơn 4.016 tỷ đồng (ước tính tổng lỗ lũy kế khoảng 4.600 tỷ đồng).
Vì sao ZaloPay lỗ đậm đến thế?
Thị trường trung gian thanh toán đang ngày càng chật chội với khoảng 50 công ty dịch vụ thanh toán. Tuy nhiên, lượng người dùng ví điện tử tại Việt Nam chỉ tập trung ở vài ông lớn là Momo, Shopee Pay, và VNPay. Những doanh nghiệp khác như ZaloPay, Moca, Payoo, Viettel Pay, VNPT Pay,… đang giành giật nhau miếng bánh thị phần rất nhỏ.
Mặt khác, các ví điện tử này vẫn chưa thoát khỏi giai đoạn “đốt tiền” để giữ chân khách hàng. Nhiều người chọn thanh toán qua ví điện tử vì ưu đãi hấp dẫn.
Người dùng có xu hướng quan tâm đến các chương trình khuyến mãi, sau đó sẽ chuyển sang một nhà cung cấp khác để được giảm giá. Điều này đòi hỏi các ví điện tử và cổng thanh toán phải liên tục tung ra các chương trình khuyến mãi, dẫn đến gánh nặng chi phí lớn.
Lỗ hàng nghìn tỷ, vốn lưu động âm nhưng liên tục mở rộng quy mô
Năm 2025, VNG đã nhận giải Bạc hạng mục “Artificial Intelligence Company of the Year - Doanh nghiệp Trí tuệ Nhân tạo của năm”, trở thành doanh nghiệp duy nhất của Việt Nam và Đông Nam Á được vinh danh năm nay nhờ những thành tựu xuất sắc và nổi bật trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo (AI).
Trong thông cáo báo chí phát ra mới đây, VNG cho biết tập đoàn không chỉ mở rộng quy mô, các mảng kinh doanh chủ lực còn tập trung nâng cao khả năng sinh lời bền vững và tối ưu hiệu quả vận hành. Trong đó, AI được triển khai trên diện rộng, bắt đầu đóng góp doanh thu rõ rệt trong toàn hệ sinh thái VNG.
VNG cũng đã tăng cường hợp tác với các trường đại học, cộng đồng nghiên cứu và triển khai các sáng kiến đào tạo, chia sẻ tri thức trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo như Saigon AI Hub, Zalo AI Summit…
Ông Kelly Wong, Tổng Giám đốc VNG, cho biết: Sau khi tái định hướng chiến lược kinh doanh và đặt AI làm trọng tâm, tập đoàn đã xây dựng được nền tảng cho từng mảng kinh doanh vận hành và tăng trưởng hiệu quả hơn. Vị thế đó cho phép VNG tiếp tục mở rộng quy mô trên cả thị trường trong nước và quốc tế".
Có thể thấy, VNG chưa bao giờ ngừng mở rộng quy mô hoạt động, bằng chứng là doanh thu của tập đoàn liên tục tăng trưởng đều đặn, dù đối diện khó khăn chung của nền kinh tế.
Tuy nhiên lợi nhuận ròng nhận về lại chưa tương xứng, khi cả 4 năm gần nhất đều báo cáo lỗ, với tổng lỗ lũy kế của giai đoạn 2021 – 2025 lên tới hơn 4.500 tỷ đồng. Con số này tương đương với gần 40% tổng nguồn của doanh nghiệp.
Chưa kể, vốn lưu động của công ty còn thâm hụt gần 500 tỷ đồng (nợ ngắn hạn vượt tài sản ngắn hạn), xét tại cuối năm 2025.
Nhưng dường như trong mắt các nhà đầu tư, VNG vẫn rất hấp dẫn. Tại sao lại như vậy?
Thứ nhất là do dòng tiền kinh doanh mà VNG tạo ra. Trong kinh doanh, lãi lỗ của một công ty không quan trọng bằng dòng tiền tạo ra. Và lưu chuyển tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của VNG hầu như luôn thặng dư những năm qua.
Trong năm 2025, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh của VNG thặng dư hơn 1.800 tỷ đồng, tăng mạnh so với mức 842 tỷ đồng của năm trước đó. Trong khi dòng ngân lưu cho việc đầu tư âm 234 tỷ và cho hoạt động tài chính là dương 451 tỷ.
Như vậy, tổng cộng công ty vẫn thặng dư hơn 2.000 tỷ đồng, đưa tổng tiền và các khoản tiền ở cuối năm 2025 lên mốc 4.800 tỷ đồng. Điều này khiến cho VNG vẫn luôn ở trạng thái "dư dả" tài chính.
Nói cách khác, lượng tiền mặt, tương đương tiền và tiền gửi ngân hàng hồi cuối năm 2025 của VNG tương đương với 42% tổng tài sản của tập đoàn. Tỷ lệ này khiến cơ cấu tài sản của tập đoàn này trở nên an toàn hơn trong mắt nhà đầu tư.
Nguồn gốc của lượng tiền mặt lớn này liên quan trực tiếp đến hoạt động trò chơi trực tuyến - mảng tạo ra nguồn thu lớn nhất cho tập đoàn. Theo chính sách kế toán đối với mảng game online, khi người chơi nạp tiền hoặc mua vật phẩm ảo, số tiền được hạch toán vào "doanh thu chưa thực hiện" trong phần nợ phải trả, và chỉ ghi nhận dần thành doanh thu dựa trên thời gian chơi hoặc khi vật phẩm được tiêu dùng.
Chỉ tiêu này phản ánh lượng tiền mặt thực tế đã thu từ khách hàng nhưng chưa sử dụng hết, giải thích cho lượng tiền mặt hơn 4.800 tỷ đồng của tập đoàn.
Thứ hai là vị thế mà VNG đang có được. VNG đang sở hữu những "con bài chiến lược" từ các trò chơi điện tử (mảng hái ra tiền nhiều nhất) cho đến các ứng dụng nhắn tin Zalo, nghe nhạc ZingPlay, thanh toán điện tử ZaloPay,...
Hệ sinh thái mà VNG tạo ra là điều không dễ để một doanh nghiệp nào đó có tạo lập, nhất là tại thị trường Việt Nam hiện nay. Với dữ liệu hàng chục triệu người dùng từ các ứng dụng, VNG hiển nhiên ưu thế hơn so với các đối thủ khác.
Mô hình này tương tự Tencent - đế chế công nghệ top đầu Trung Quốc, hay SeaGroup - công ty mẹ của Shopee, Garena, SeaMoney.
Do đó, nhà đầu tư nhìn nhận VNG sẽ gắn liền với câu chuyện tăng trưởng công nghệ dài hạn, chứ không đơn thuần là bài toán lợi nhuận ngắn hạn hiện tại.
Ngoài ra, việc có mối quan hệ với "ông lớn" Tencent hay các studio game quốc tế, cũng giúp VNG đạt lợi thế tiếp cận công nghệ và mở rộng thị trường hàng tỷ USD.
