“Ông lớn” hạ tầng CII loay hoay với bài toán nợ và dòng tiền

Thành lập cuối năm 2001 trong bối cảnh TP.HCM cần huy động nguồn lực xã hội để phát triển hạ tầng khi ngân sách còn hạn hẹp, Công ty Cổ phần Đầu tư Hạ tầng Kỹ thuật TP.HCM (HoSE: CII) đã trở thành một trong những nhà đầu tư hạ tầng tư nhân lớn nhất Việt Nam. Sau hơn hai thập kỷ, doanh nghiệp sở hữu danh mục đầu tư trải rộng từ các dự án BOT giao thông, nước sạch đến bất động sản, với tổng tài sản gần 38.000 tỷ đồng.

Khác với các doanh nghiệp xây dựng hưởng lợi trực tiếp từ giá trị trúng thầu, kết quả kinh doanh của CII phụ thuộc lớn vào thời điểm ghi nhận doanh thu bất động sản, chuyển nhượng dự án và khai thác các tuyến BOT. Điều này khiến doanh thu và lợi nhuận của doanh nghiệp biến động khá mạnh trong giai đoạn 2021-2025.

Năm 2021, trong bối cảnh đại dịch Covid-19 khiến hoạt động thu phí giao thông và thị trường bất động sản bị ảnh hưởng, doanh thu thuần của CII đạt 2.860 tỷ đồng nhưng lỗ sau thuế 242 tỷ đồng.

Bước sang năm 2022, khi nền kinh tế mở cửa trở lại và một số dự án bất động sản được bàn giao, doanh thu tăng vọt lên 5.748 tỷ đồng - mức cao nhất từ trước đến nay. Lợi nhuận sau thuế cũng đạt 861 tỷ đồng, đánh dấu năm kinh doanh thành công nhất của doanh nghiệp.

Tuy nhiên, đà tăng trưởng này không kéo dài. Từ năm 2023, doanh thu CII giảm xuống còn 3.090 tỷ đồng, tiếp tục lùi về 3.028 tỷ đồng năm 2024 và 2.960 tỷ đồng trong năm 2025.

Lợi nhuận sau thuế cũng biến động đáng kể khi đạt 370 tỷ đồng năm 2023, tăng lên 618 tỷ đồng năm 2024 rồi giảm còn 368 tỷ đồng năm 2025.

Đáng chú ý, mức lợi nhuận năm 2024 tăng vọt không hoàn toàn đến từ hoạt động kinh doanh cốt lõi mà chủ yếu nhờ khoản lãi hơn 430 tỷ đồng phát sinh từ việc đánh giá lại khoản đầu tư vào Công ty Cổ phần Đầu tư Năm Bảy Bảy (NBB) sau khi CII giành quyền kiểm soát doanh nghiệp này.

Đây là khoản thu nhập mang tính một lần theo quy định kế toán, trong khi lợi nhuận gộp từ hoạt động kinh doanh chỉ duy trì quanh 1.660 tỷ đồng trong cả hai năm 2024 và 2025, phản ánh hiệu quả vận hành của các dự án BOT, bất động sản và hạ tầng nhìn chung không có nhiều biến động.

Trong khi doanh thu chưa lấy lại đà tăng trưởng, quy mô tài sản của CII tiếp tục mở rộng. Tại ngày 31/12/2025, tổng tài sản hợp nhất đạt 37.525 tỷ đồng, tăng nhẹ so với đầu năm. Trong đó, tài sản dài hạn chiếm hơn 26.100 tỷ đồng, riêng tài sản cố định đạt 15.672 tỷ đồng, chủ yếu là giá trị quyền thu phí tại các dự án BOT.

Ở chiều ngược lại, vốn chủ sở hữu tăng từ 9.150 tỷ đồng lên gần 11.950 tỷ đồng, chủ yếu nhờ chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu và phát hành cổ phiếu tăng vốn.

Điểm nổi bật nhất trên bảng cân đối kế toán là hàng tồn kho của CII tăng hơn gấp đôi, từ 2.376 tỷ đồng đầu năm lên 4.880 tỷ đồng vào cuối năm 2025.

Nếu như ở doanh nghiệp sản xuất, hàng tồn kho phản ánh lượng hàng hóa chưa tiêu thụ thì với CII, đây gần như là “kho dự án”. Riêng chi phí sản xuất kinh doanh dở dang lên tới 4.843 tỷ đồng, chiếm hơn 99% tổng giá trị hàng tồn kho.

Trong đó, bất động sản xây dựng dở dang khoảng 4.547 tỷ đồng, còn các công trình xây dựng dở dang gần 295 tỷ đồng. Ngược lại, giá trị bất động sản đã hoàn thành để bán chỉ còn hơn 32 tỷ đồng, cho thấy phần lớn dự án vẫn trong giai đoạn đầu tư và chưa đủ điều kiện ghi nhận doanh thu.

Danh mục hàng tồn kho cho thấy CII đang dồn nguồn lực vào nhiều dự án quy mô lớn. Dự án De Lagi (Lâm Đồng) dẫn đầu với giá trị ghi sổ 1.337 tỷ đồng, tiếp theo là NBB Garden III tại quận 8 cũ (1.217 tỷ đồng), NBB II tại huyện Bình Chánh cũ (1.187 tỷ đồng) và khu dân cư Sơn Tịnh (694 tỷ đồng). Đây đều là những dự án có quy mô đầu tư hàng nghìn tỷ đồng và được kỳ vọng sẽ đóng góp doanh thu trong các năm tới khi hoàn thiện pháp lý và triển khai bán hàng.

Việc hàng tồn kho tăng mạnh phản ánh chiến lược tích lũy quỹ đất và mở rộng danh mục dự án sau khi CII hợp nhất NBB. Đây có thể xem là “backlog” lợi nhuận của doanh nghiệp trong trung và dài hạn. Tuy nhiên, lượng vốn bị “giam” trong các dự án cũng ngày càng lớn, kéo theo nhu cầu vốn lưu động và áp lực huy động vốn.

Đặc thù của ngành đầu tư hạ tầng khiến CII luôn phải sử dụng đòn bẩy tài chính ở mức cao để tài trợ cho các dự án. Đến cuối năm 2025, tổng nợ phải trả của doanh nghiệp này khoảng 25.568 tỷ đồng, tương đương gần 68% tổng nguồn vốn. Trong đó, dư nợ vay ngắn hạn hơn 3.900 tỷ đồng, vay dài hạn hơn 16.276 tỷ đồng cùng khoảng 1.552 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi.

Khối nợ lớn khiến chi phí lãi vay tiếp tục là gánh nặng đối với doanh nghiệp. Riêng năm 2025, chi phí lãi vay của CII lên tới 1.279 tỷ đồng, chiếm gần 90% tổng chi phí tài chính, qua đó bào mòn đáng kể lợi nhuận.

Áp lực này cũng phản ánh rõ trên báo cáo lưu chuyển tiền tệ. Năm 2025, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh “ông lớn” CII âm hơn 500 tỷ đồng, trong khi năm 2024 dương khoảng 470 tỷ đồng. Nguyên nhân chủ yếu là doanh nghiệp phải chi hơn 2.083 tỷ đồng tiền lãi vay, đồng thời tiếp tục tăng đầu tư vào các dự án và các khoản phải thu.

Dòng tiền đầu tư tiếp tục âm 1.360 tỷ đồng do CII đẩy mạnh đầu tư vào các dự án hạ tầng và các khoản đầu tư tài chính. Để bù đắp nhu cầu vốn, dòng tiền tài chính dương 1.312 tỷ đồng nhờ huy động vốn từ phát hành cổ phiếu và các khoản vay mới.

Ở góc độ chiến lược, BOT vẫn là “xương sống” trong mô hình kinh doanh của CII. Doanh nghiệp hiện sở hữu hoặc tham gia nhiều dự án giao thông trọng điểm như mở rộng Xa lộ Hà Nội, tuyến Quốc lộ 60 - cầu Rạch Miễu, cầu Cổ Chiên, cao tốc Trung Lương - Mỹ Thuận... Đây là những dự án mang lại nguồn thu phí ổn định, tạo nền tảng dòng tiền dài hạn cho doanh nghiệp.

Bên cạnh đó, sau khi hợp nhất Năm Bảy Bảy (NBB), CII cũng mở rộng đáng kể quỹ đất tại TP.HCM và Quảng Ngãi, tạo dư địa tăng trưởng cho mảng bất động sản khi thị trường hồi phục.

Tiếp nối chiến lược mở rộng danh mục BOT và quỹ dự án, năm 2026 CII liên tiếp được giao nghiên cứu hoặc tham gia đề xuất nhiều dự án hạ tầng quy mô lớn theo hình thức đối tác công tư (PPP).

Hồi tháng 2, liên danh gồm CII và Công ty Đầu tư Tài chính Nhà nước TP.HCM (HFIC) được UBND TP.HCM giao lập báo cáo nghiên cứu khả thi dự án nâng cấp tuyến Võ Nguyên Giáp - Xa lộ Hà Nội - Quốc lộ 1, đoạn từ cầu Sài Gòn đến nút giao Tân Vạn, với tổng mức đầu tư dự kiến khoảng 3.500 tỷ đồng.

CII cũng cho biết bên cạnh 7 dự án BOT đang vận hành thu phí, doanh nghiệp đang được cơ quan có thẩm quyền giao nghiên cứu, đề xuất nhiều dự án mới với tổng quy mô khoảng 59.725 tỷ đồng, tạo nguồn công việc và dư địa tăng trưởng trong dài hạn.

Đến tháng 5/2026, liên danh do CII đứng đầu tiếp tục được giao lập đề xuất đầu tư dự án đường trên cao dọc Quốc lộ 51 tại Đồng Nai theo hình thức BOT với tổng mức đầu tư khoảng 16.406 tỷ đồng, kết nối ngã tư Vũng Tàu với cao tốc Biên Hòa - Vũng Tàu.

Ở mảng bất động sản, công ty con Khu Bắc Thủ Thiêm cũng được TP.HCM bàn giao thêm mặt bằng để tiếp tục triển khai dự án hạ tầng kỹ thuật theo hợp đồng BT có tổng mức đầu tư khoảng 2.641 tỷ đồng. Sau khi hoàn thành dự án, doanh nghiệp sẽ được thanh toán bằng hơn 9 ha đất phát triển nhà ở cùng hơn 6.000 m2 đất thương mại tại “đất vàng” khu đô thị mới Thủ Thiêm.

Ngoài ra, CII còn đề xuất phát triển các dự án đô thị theo mô hình TOD, khu nhà ở phía Tây TP.HCM và 6 dự án BOT với tổng vốn đầu tư khoảng 75.000 tỷ đồng.